凯恩股份：全球第二电解纸

  今年头三个月的市场，走出了四年熊市中最弱的行情，就在这样的弱市行情中，却有贵州茅台()、苏宁电器等一批股票在这三个月内涨幅超过了30%，并不断创出历史上最新的记录。仔细挖掘这些股票上涨背后的共同之处就是：1、公司产品拥有极强的核心竞争力，而这种核心竞争力又保证了其业绩能保持持续稳定地增长。2、公司受外界不确定因素影响小，在国内上市公司中没有可类比的同质公司，因而能拥有更高的估值溢价。作为在电解电容器纸行业内国内唯一、全球第二的凯恩股份，其产品在国内市场占有率约45%，全球市场占有率为20%，是世界上该行业唯一与日本公司（NKK公司）抗衡的公司，也可以说国内A股上市公司中走向世界最有代表性的公司之一，这样的公司在行业前景看好、公司产品具有强大的核心竞争力、业绩持续快速地增长的背景下，理应给投资者带来更大的收获。

  电解电容器纸(又称电解纸)是构成电解电容器的三大关键材料之一，其市场容量与电解电容器的市场容量同步，电容器是使用最广、用量最大，又是无法替代的电子元件，其产量约占电子元件的40%，而电解电容器又占三大类电容器产值的45%，是十年来我国乃至全球发展速度最快的电子元件之一。

  伴随电子电容器行业的快速地发展，电解电容器纸的需求量逐步扩大。2002年，全世界电解电容器纸的需求量约14,200吨，其中我国约需6,500吨，约占全球需求量的45%，预计2005年全球电解电容器纸的需求量将达到20,000吨，随着原设于日、韩、台湾的电子元器件生产企业不断向大陆迁移，大陆在电解电容器纸方面的需求量开始上涨远远快于世界水平，按照中国电子元件行业协会的统计，至2005年大陆电解电容器纸的消费量将超过世界总消费量的50%达到10000吨以上，大陆的电解电容器纸消费增长率将远快于世界总体水平，行业发展前途广阔。

  电解电容器纸作为电解液的吸附载体，与电解液共同组成电解电容器的阴极，同时起到隔离两极箔的作用，也被称为隔离纸。这种纸不仅需要具有苛刻的物理要求和极高的化学纯度，而且要具有优良的电气性能。一旦由于电解电容器纸的质量不过关，将导致整个电解电容器的报废，因此电解电容器生产企业对电解电容器纸的选择非常谨慎，在选用一个产品之前需要花较长的时间对特种纸各项性能指标来测试和检验，因此，该产品的客户一般较为稳定，新企业的产品要获得客户的认可往往需要付出较大的推广成本和较长时间的试用过程。新的竞争者进入电解电容器纸行业面临的主要障碍有：技术难度、客户信任度、产品的系列化程度，存在较高的行业进入壁垒。公司是全世界内仅有的两家能够系列化生产电解电容器纸的厂家之一(另一家为日本NKK)。虽然少数国内外公司能够生产电解电容器纸系列新产品中的个别型号，但因其产销量较小，市场占有率很低，这一些企业尚难以对凯恩股份构成直接威胁。

  凯恩股份生产的电解电容器纸共10个系列100多个品种，其中绝大部分产品为国内首创，是国内能够系列化生产电解电容器纸的唯一厂家，公司是历次电解电容器纸的国家行业标准制定者，科研与创新为公司维持较高的毛利率提供了坚实基础。

  公司在与竞争对手日本NKK销售同品质产品，但售价低50%-70%的情况下，公司的平均销售毛利率和主流产品电解电容器纸的销售毛利率一直维持较高水准，由于凯恩股份电解电容器纸生产基地位于浙江省遂昌县境内，该地水质优良稳定且供应量充足，简易地处理即可直接用来生产，其它同种类型的产品生产企业（包括日本NKK）都需要对水源进行复杂处理程序后才能用来生产。天然的资源禀赋使得凯恩股份无须支付兴建水处理车间和对水做处理的高额成本，再加上国内相对较为低廉的劳动力成本，公司电解电容器纸的生产所带来的成本远远低于主要竞争对手日本NKK，来保证了公司在高毛利的形势下还能不断有效地扩大市场占有率。

  双面胶带原纸系由该公司率先在国内开发成功，处于国内领头羊，目前国内市场占有率约为60%。由于该产品技术方面的要求相比来说较低，近两年来生产该产品的厂家开始增多，竞争趋于激烈，目前公司对该产品主要以巩固现有客户作为主要竞争策略。

  公司还是国内生产滤纸原纸的两家主要厂家之一(另一家为杭州新华造纸厂)，市场占有率近年来较为稳定，从始至终保持约40%的国内市场占有率。高端的滤纸产品目前主要由美国杜邦等少数公司生产，公司对高端特种滤纸产品的开发、生产已取得成功，销售渠道也已打开，但由于近年来企业主要集中力量于电解电容器纸的市场开发，且受限于产能瓶颈，因此对该产品并未投入主要力量进行市场之间的竞争，目前对该产品也以巩固现有客户作为主要竞争策略，在现有设备1100吨的生产能力范围内根据现有客户的订单安排生产，随着新生产线年下半年产能瓶颈将会有所突破。

  另外，公司已开发成功新型高档电池隔膜纸、一体机热敏原纸、耐磨原纸、吸尘器袋纸和美纹纸等新产品，并均已进行了少量生产且具备了规模化生产的条件。

  对于滤纸原纸、一体机热敏纸和电池纸等产品而言，凯恩股份已经充分掌握了生产技术并具有了一定的生产能力。鉴于公司在电解电容器纸领域取得的成功经验，我们大家可以预计，2006年前公司会在以上特种纸产品领域取得逐项突破，新产品全年的出售的收益突破2亿元，产品毛利率保持在35%以上。

  公司募集资产金额的投入周期短，见效快：2004年底5,000吨/年高性能电解电容器纸技改项目基本投产，2005年可实现约50%左右的产能，总产量达5300吨，2006年可实现约85%的产能，总产量达6800吨；2005年特种用途滤纸、吸尘器袋用纸1000吨、1100吨；2006年产特种用途滤纸、吸尘器袋用纸、电池隔膜纸、一体机热敏原纸分别达2200吨、2400吨、1200吨、1200吨。公司在迎合市场需求的产品产能释放的同时，产品产量和品质方面都将有极大的提高，挟资源禀赋、生产所带来的成本以及地缘优势，公司电解电容器纸这个利润支点发展势头迅猛，预计公司在2－3年内将有望取代NKK的市场地位，全球市场占有率将达40%以上，而其他特种纸的产能释放犹如为虎添翼，凯恩股份在电解电容器纸和其他特种纸齐头并进的大好形势下,预计2005、2006年每股盈利分别将达到0.84元、1.25元。